“一切又回到了原点。”
2018年最后一个工作日，当被问到回顾这一年投资最深刻的体会时，广发基金副总经理朱平的目光抬向远处，静待了几秒后，轻呼口气并降低声调慢慢说道。
这句带有些许惆怅，又如释重负的话语折射出的，是这位第一代基金经理从业20年来遇到的市场最艰难一年的多维印象。当市场为2018年最后一个交易日即将过去而欢呼时，朱平隐隐觉得，很多年后回首这一年，大家记住的不仅是看不懂的下行走势和亏损的痛苦记忆，还应包含投资应该重回本源的欣慰。
2018年“还债”
作为第一代基金经理，朱平从业已近20年。2018年这个不寻常的年份注定会在他和每一个投资人心中留有深刻印记：国内经济多个部门去杠杆、一些行业和企业盈利大幅下降、股市进入估值盈利双杀阶段、上证指数下跌近25%，权益类基金收益率普遍惨淡……
“2018年市场走势在大部分人的认知之外，过去三年一些投资人擅长的投资风格遭遇滑铁卢。”回顾2018年，朱平提到年初机构都在谈价值重估。但超出大多数人预期的是，价值重估的行情犹如“昙花一现”，来得快，去得也快。
紧接着，贸易摩擦、政策变化等因素造成的宏观形势快速变化，导致投资者的市场预期快速变差。朱平说，2017年底，几乎没有人能预料到宏观去杠杆的力度如此大，更没有人预测到接下来的中美贸易摩擦，这两个影响全年市场走势的重大因素互相叠加，使得2018年上证指数下跌近25%。
在回顾去年市场的整体情况时，朱平强调“还债”二字。他认为，前些年应对国际金融危机冲击的同时，也成就国内资本市场三类股票:一是2015年的创业板牛市中的小市值股票，但在过去这三年，这些标的经历估值下降、盈利预期下修，股价表现一年不如一年。
二是资产负债表上大幅加杠杆股票，这类公司在牛市期间大幅增加杠杆，推升主营业务扩张，但在2018年金融去杠杆的大环境下，资金链面临巨大压力，致使股票估值出现快速下跌。
三是由加杠杆带动上下游产业链间接“繁荣”的板块，如地产产业链、白酒等相关股票估值直线下滑，估值几近腰斩。
朱平特别强调，去年下跌的还有一类是一些赚了不该赚利润的公司。这些公司过去大家也觉得习以为常，但现在市场重新审视其商业逻辑，公司没有壁垒、不怎么创造价值却有暴利，他们都面临很大压力。
专注价值投资本源
朱平见证了多轮经济周期的起起落落，也亲历了股票市场的涨跌轮回。每经历一轮周期，都加深了他对经济周期和基本面投资的理解，并坚定了其价值投资的理念。
提及公募行业多年的从业经历，朱平说印象最深的是市场的周期。中国基金业在本世纪初走上基于企业基本面研究的价值投资之路，一批现在的大蓝筹从那时候几十亿市值涨到现几百、几千亿市值。
2013年至2015年，在经济结构转型和产业升级的主线下，投资价值观变得多元，有些人重仓配置高成长行业，有些人偏好小盘股收购兼并，有些人偏好高频交易。在此期间，部分坚持价值投资的基金经理也获得市场认同。
“在经济向上的周期中，市场流动性非常宽裕，每一种投资风格在短期都能赚钱，但这些策略在2018年失效了。”朱平说，在经济向下、资产价格向下的周期中，企业盈利下滑，资金链紧张，市场缺乏赚钱效应，投资者情绪谨慎。在没有增量资金的市场中，只有精选创造价值、企业盈利逆周期增长的优质公司，才能真正获得阿尔法收益。
基金业绩数据也侧面印证了这一点。据Wind统计，自2007年10月16日至2018年12月28日，上证指数登顶6124点后，经历了2008年的下跌，2015年再次冲到5100点，并在历经三年的调整后报收2493点。在市场轮回中，167只偏股混合型基金的算术平均回报率为-8.47%，广发稳健增长等55只基金实现正收益。
“从长期来看，只有少数坚持价值投资、坚持投资创造价值的优质公司的基金，更可能获得较好的长期业绩。”朱平总结，大部分基金近几年业绩波动很大，背后说明一个最朴实的道理：“泡沫总是看起来很美，但最终落袋为安的可不多。”
以工匠精神打造专业团队
与A股市场激变相随的是，广发基金对权益投资团队进行体系的自我革新——将原权益投资一部按照基金经理风格特征、策略类型拆分，设立价值投资部、策略投资部和成长投资部三个部门，打造风格清晰的投资团队。
“市场大环境变了，我们革新主动权益运行机制，也是顺应市场主动求变。”朱平说，基于这个统一的认知，广发基金将不同风格的基金经理划分到不同部门，并专注于挖掘企业价值。
“巴菲特的一句名言是，每个人终其一生，只需要专注做好一件事就可以了。我们在选择一家公司时，会从专业、专注和高效等维度来评估公司的竞争力，如果什么都做，很有可能会陷入全面平庸。”朱平介绍，广发基金希望基金经理聚焦自己最擅长的领域，专注地发现公司特定的投资价值，在自己的能力圈内发挥工匠精神，并最终获得稳定的收益。
例如，在傅友兴领衔的价值投资部，他们深信以相对于企业合理价值低估的价格投资于竞争壁垒强的优质企业，是获取投资收益的有效途径。因此，他们尤为关注企业增长的质量以及估值的安全边际，重点关注高ROE、现金流充沛、财务稳健的优质企业。对价值投资部的基金经理而言，即便一家公司的基本面非常优质，如果估值太高，也不适合买入。
与此不同的是，由刘格菘执掌的成长投资部对估值的容忍较高，他们的关注点集中在企业的成长性，专注于在成长性行业中寻找优秀的公司，跟随企业成长。“成长投资部从生命周期理论将行业划分为投入期、成长期、成熟期和衰退期，将处于成熟期和衰退期的行业列入禁止投资的负面清单中。”朱平举例，钢铁、煤炭、水泥等行业销售曲线和利润曲线已处于下滑趋势，这些行业被列入禁投池。
此外，策略投资部管理的产品以全灵活产品、行业基金为主，公司对这个部门的定位是结合客户的风险收益定位，采取灵活的策略提高回报。策略部认为，市盈率是一个简化的企业定价模式，不同市盈率背后有着丰富的内涵。不同企业所给出的同等盈利增速，它们是用不同的资产在赚钱，商业模式有显著差异，所以市场给的估值也会不同。
“为了更准确地评估企业的价值，李巍所领衔的策略投资部建立了行业比较体系和个股评估体系，前者是基于行业生命周期、景气度、天花板等指标评估行业的增长，后者则是从公司治理角度、企业商业模式、财务稳健等十几个指标对个股进行量化评估。”朱平介绍，借助一套完整的评价体系和股票库，策略投资部能将不同行业、不同公司的风险收益特征准确刻画出来。
除了将投资团队进行明确定位和分工，广发基金借助金融工程技术，对基金经理加强过程管理。“我们将金融工程技术内嵌入投资管理的全过程，为不同的投资风格限定不同的股票备选库，确保基金经理的投资过程‘知行合一’。”
从业近20年来，朱平的投资理念一脉相承，并无本质变化。“投资不仅仅看现在的业绩，还要看业绩背后的逻辑以及业绩的持续性、未来竞争力等，只有将基本面多维分析透彻，才可能真正赚钱，这就是这些年市场运行的启示。”朱平总结，投资始终要秉持企业创造价值这一核心理念，“真正创造价值总没问题”。
嘉宾简介：
朱平，男，中国籍，20年证券从业经历，现任广发基金管理有限公司副总经理，分管研究、公募权益投资，公募权益基金投资决策委员会主席。
